I veckan har marknaden försiktigt fortsatt den positiva trenden inför onsdagens FED-beslut, beslutet mottogs därefter också försiktigt positivt.
Världsindex är därmed upp ytterligare 0,86% under veckan.
Veckans Bolag – Snålt bud på Addvise
Vi vill denna vecka uppmärksamma svenska Addvise. Vi har med spänning följt Addvise under lång tid och har varit nära att investera flera gånger. Det som har gnagt i oss är att skuldsättningen har varit hög. I maj valde vi så att investera för fondernas räkning, efter att bolaget hade tagit två mycket intressanta steg för att få ner skuldsättningen och öka lönsamheten.
Marknaden har sedan dess inte riktigt haft tålamod att avvakta och syna lönsamhetsförbättringarna utan aktien har gått kräftgång. Uppenbarligen tycker huvudägaren, Amplex, att bolaget har blivit för billigt och i veckan kom därmed ett bud på bolaget på 1,65 SEK per aktie. Vi tycker att budet är snålt och inte speglar vår värdering av bolaget.
Affärsidén är förvärvsdriven tillväxt där Addvise har byggt hela sin strategi på en aggressiv och långsiktig förvärvsmodell. Bolaget identifierar lönsamma, ofta mindre nischade företag inom lab- eller vårdsektorn med stabila kassaflöden och förvärvar dem till rimliga multiplar. Tanken är att dessa dotterbolag sedan fortsätter drivas fristående, men med stöd från moderbolaget vad gäller finansiering, rapportering, tillväxtstrategi och ibland exportförmåga. Denna modell har gett stark omsättningstillväxt under åren. Mellan 2019 och 2023 ökade omsättningen från strax över 100 Mkr till över 1 000 Mkr, en tiodubbling som till stor del drevs av kontinuerliga förvärv.
Under 2023–2024 började dock problem kopplade till skuldsättning att bli allt tydligare i takt med stigande räntor. För att finansiera sina många förvärv använde Addvise en kombination av egna aktier, via ständiga nyemissioner, och räntebärande skulder, framför allt obligationslån. Detta har lett till en relativt hög nettoskuld, som i vissa kvartal överstigit 4–5 gånger EBITDA och stora räntekostnader, särskilt efter ränteuppgångarna under 2022–2023.
Räntekostnaderna har ätit upp en betydande del av rörelseresultatet, vilket dämpat nettovinsten trots tillväxt i omsättning. En direkt konsekvens har varit att förvärvstakten har bromsats kraftigt sedan 2023 och aktiekursen har reagerat därefter under de senaste tre åren, se nedan.
I april–maj 2025 genomförde Addvise en företrädesemission om cirka 457 MSEK, där befintliga aktieägare erbjöds köpa nya aktier till kraftig rabatt. Syftet var i huvudsak att minska skuldsättningen och stärka balansräkningen.
Addvise hade tidigare två utestående obligationslån på 1 450 MSEK med förfall 2026 och ränta Stibor + 5,50 %, samt 60 MUSD med förfall 2027 och ränta SOFR + 4,25 %. Med dagens nivåer på Stibor och SOFR motsvarar det en total ränta på 7,83 % respektive 8,5 %.
I maj genomförde Addvise därefter en refinansiering av sina befintliga obligationslån genom att emittera nya seniora icke säkerställda obligationer. Syftet var att lösa de gamla i så stor utsträckning som möjligt och sänka bolagets finansiella kostnader och förbättra kassaflödet. Resultatet blev mycket lyckat då man lyckades emittera 800 MSEK på 3,5 år till STIBOR +3,5%. Samtidigt lyckades man ta ner skuldsättningen med 400 MSEK, vilket ytterligare kommer sänka bolagets räntekostnader. Den sammanvägda effekten blev närmre 60 miljoner i lägre räntekostnader vilket kan ställas i relation till de tidigare konsensusestimaten för bolagets nettovinst på 126 MSEK för 2025. Refinansieringen bör alltså bidra till en ökning av resultatet med kring 50% framåt. Vi har hittills endast sett siffrorna för Q3-2025 där effekterna av de nya lägre finansieringskostnaderna faktiskt gav ett betydande tillskott och vi förväntar oss att se mer av detta under kommande kvartal. Vi hoppas att marknaden, precis som vi, är villiga att syna dessa siffror snarare än att låta huvudägaren från börsen till ett allt för lågt pris…
Veckans Händelse – FED sänkte igen…
I onsdags kväll annonserade Federal Reserve (FED) vad de flesta aktörer förväntat sig och sänkte styrräntan med 0,25 procentenheter, vilket är tredje gången i år och sänkte räntenivån till intervallet 3,50 – 3,75 %, vilket är den lägsta nivån på över tre år. Beslutet kom efter en längre period där ekonomin visat tecken på avmattning, med en svagare arbetsmarknad men också en inflation som fortfarande ligger över målet, men ändå fallande.
FED har ett dubbelt mandat, både att hålla inflationen låg och stabil men också att främja full sysselsättning. Under det senaste året har dessa två mål blivit svåra att balansera. Inflationstakten har fortfarande inte fallit till det 2 procentmål som centralbanken strävar efter, och samtidigt har sysselsättningen börjat mjukna på ett sätt som många bedömare tolkar som en svagare arbetsmarknad och tecken mot en potentiellt svagare amerikansk ekonomi. Mot denna bakgrund bedömde FED att det var motiverat att ytterligare stimulera ekonomin genom lägre räntor.
Synen på räntebanan under 2026 har ändrat en del under december. Den 1 december prisade marknaden in 90 bps fed-sänkning fram till slutet av 2026, men efter gårdagens annonsering tror nu marknaden att det endast blir 50 bps till, dvs marknaden sänkte sin prognos med 15 bps. Bland Fed-ledamöterna verkar det för tillfället finnas en växande samsyn kring att 2026 blir ett år präglat av större försiktighet än marknaden kanske hoppas på. De interna prognoser som har läckt fram antyder att flera ledamöter räknar med ytterligare lättnader, men i en långsammare takt än vad som hittills prissatts i terminsmarknaden. De mer duvaktiga rösterna menar dock att arbetsmarknadens avmattning och en inflation som trots allt trendar nedåt skapar utrymme för gradvisa ytterligare sänkningar under året, medan de mer hökaktiga varnar för att kärninflationen fortfarande ligger för högt för att motivera en snabb nedväxling av ränteläget. Trump var som vanligt ute och menade att det görs för lite, för långsamt…
Efter beskedet reagerade aktiemarknaderna svagt positivt och breda börsindex i USA steg. Man kan nu fråga sig om ett möjligt tomterally inför årsskiftet, där det lägre ränteläget kan stödja aktiemarknaden.
Vi noterar att valutamarknaden har reagerat i linje med vad man kan förvänta sig av räntesänkningen. Den amerikanska dollarn har försvagats mot andra stora valutor som euro och yen, i linje med lägre förväntad avkastning på amerikanska tillgångar när räntorna sjunker, men också eftersom Fed-beskedet tolkades som att centralbanken är beredd att vara mer duvaktig framöver.
Räntorna på obligationer har också gått ned; när FED sänker styrräntan brukar det leda till fallande obligationsräntor eftersom framtida avkastningsförväntningar sjunker.
Efter beskedet höll FED-ordförande Jerome Powell, som vanligt, en presskonferens, och hans ton var balanserad och noga avvägd. Powell pekade på att den amerikanska arbetsmarknaden, som tidigare setts som robust, förmodligen har överskattats i den officiella statistiken med tiotusentals jobb, vilket kan signalera en mjukare arbetsmarknad än många trott. Den insikten förstärker argumentet för lägre räntor framöver.
Powell betonade också att penningpolitiken för närvarande ligger inom ett neutralt spann och att FED nu är väl positionerat att vänta och avvakta den ekonomiska utvecklingen framöver.
Detta resonemang speglar en centralbank som försöker vara försiktig, man vill stötta ekonomin utan att återigen skapa höga inflationsförväntningar. Att Powell upprepade att FED inte har för avsikt att binda sig till en viss bana för framtida sänkningar signalerade att även om räntan nu sänks, betyder det inte nödvändigtvis mer stimulus i närtid.
Det finns dock rapporter om att det åter var större splittring inom Federal Open Market Committee även vid detta möte, något som vi får studera när protokollet släpps. Vissa beslutsfattare ville, enligt obekräftade uppgifter, ha en kraftigare sänkning, andra var mer försiktiga och ville avvakta snarare än att stimulera mer.
Det blir spännande att följa utvecklingen, initialt verkar marknaden reagera ”normalt” på denna räntesänkning, med stigande aktiemarknad samt fallande dollar och räntor, till skillnad mot oktobersänkningen. Då var osäkerheten större i marknaden och räntesänkningen följdes av volatila marknader.
Vi noterar dock att den amerikanska 30-åringen har börjat krypa uppåt igen efter onsdagens dip i samband med räntesänkningen, fortsättning följer…
Veckans Spaning – Europa vill hänga med USA i utvecklingen i banksektorn
Vi har i veckan sett några intressanta utspel där centralbanker och politiker i Europa vill gå relativt snabbt fram med en del förändringar i syfte att inte halka efter USA i utvecklingen. På torsdagen noterade vi att den Europeiska centralbanken föreslår ett antal förenklingar av bankregler, inklusive regelverken för kapitalkraven. Bland annat föreslås minskningar av antalet element kapitalkraven i syfte att möta de lättnader vi har sett i USA för amerikanska banker. Syftet är att europeiska banker inte ska tappa konkurrenskraft gentemot de amerikanska bankerna.
Det har även diskuterats en hel del kring den digitala betalningsmarknaden som snabbt håller på att ritas om.
Vi beskrev för några veckor sedan utvecklingen i USA för Stabelcoins och de risker som detta skulle kunna skapa för den amerikanska ekonomin.
I somras undertecknade USA:s president Donald Trump den så kallade GENIUS Act som är ett lagpaket som enligt många bedömare riskerar att bli allt annat än genialt. Lagen, formellt kallad Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act, ska skapa ett regelverk för så kallade stablecoins, vilket är kryptovalutor som utlovar stabilitet genom att varje utgiven ”coin” har en säkerhet hos utgivaren i exempelvis amerikanska dollarn. Men i försöket att göra krypto tryggare har lagstiftarna i praktiken öppnat dörren för ett nytt systemriskmoment i den globala finansvärlden. Stablecoins har länge marknadsförts som den säkra länken mellan den digitala och den verkliga ekonomin och ett instrument där kapitalet kan parkeras utan att utsättas för de enorma svängningar som präglar andra kryptovalutor såsom Bitcoin eller Ether. I praktiken kommer utgivare av Stablecoins att köpa amerikanska statspapper som säkerhet för utgivna coins. Detta är ett av de syften Trump hade med GENIUS Act då det kan hjälpa till med finansieringen av statsskulden men att koppla amerikanska statspapper till Sabelcoins, vars efterfråga kan variera över tid, kan leda till en risksituation likt den vi hade under finanskrisen om många vill sälja dessa Sablecions snabbt av någon anledning. Läs som sagt gärna mer om detta i veckobrevet från 21 november.
I veckan har vi kunnat läsa både om europeiska bankers sprinterlopp för att lansera euro-backade digitala valutor, och Riksbankens oväntade besked att arbetet med e-kronan måste påbörjas. Även här handlar det om att inte halka efter den amerikanska utvecklingen.
Ett konsortium av tio europeiska banker, inklusive svenska SEB och nyligen anslutna BNP Paribas, redan 2026 tänker lansera Qivalis, en euro-backad stablecoin.
Idag består 99 procent av alla stablecoins av dollarbackade varianter som Tether och USDC, där Tether är den största. Euro-alternativ utgör bara 0,2 procent av globala stablecoins. Det är ett geopolitiskt problem, om en större andel av världens digitala transaktioner görs i privatutfärdade dollar-coins riskerar Europa att hamna i ett teknologiskt och monetärt beroende av amerikanska aktörer.
Med banker som Deutsche Bank, UBS och Bank of America också på väg med liknande initiativ ser vi början till den första riktigt seriösa kryptoeran, där stablecoins så småningom kanske inte längre uppfattas som spekulativa projekt utan som legitima betalningslösningar.
Men om privata euro-stablecoins tar fart, vad ska då en e-krona vara bra för?
Vice riksbankschef Aino Bunge var i veckan ute och varnade att Sverige inte längre kan stå stilla. Arbetet med e-kronan har som bekant legat på is, politiskt sett. Men nu är läget förändrat och arbetet måste skyndsamt återupptas menar hon. Dels riskerar teknikskiftet att springa ifrån Sverige. Med Qivalis på väg, e-euro under utveckling i ECB och globala private stablecoins i exponentiell tillväxt riskerar Sverige att tappa kontrollen över betalningssystemets struktur om vi inte deltar. Dels kan fragmentering av betalningsmarknaden riskera att bli ett verkligt hot.
Ett scenario där flera utgivare ger ut olika digitala ”valutor”, alla värda 1 euro, 1 dollar eller 1 SEK, riskerar att likna 1800-talets system där banker gav ut egna sedlar med varierande tillförlitlighet. En valuta ska alltid vara värd lika mycket oavsett vem som är utgivare, säger Bunge. ”Det är inte givet i den digitala världen därför bör Riksbanken backa en e-krona för att upprätthålla kronans stabilitet”
Thedéen var också ute i veckan kring ämnet och varnade för hur olika regler i USA och EU riskerar skapa instabilitet. Han satte fingret på den stora regelverksklyftan mellan USA och EU. Europa har Mica-förordningen, ett relativt strikt ramverk för stablecoin-utgivning. USA går en annan väg via Genius Act som är mycket mer liberal, och kraftigt kritiserad internationellt.
Skillnaderna innebär två problem. Dels kan det uppstå regelarbitrage där amerikanska stablecoins kan konkurrera ut europeiska genom färre restriktioner. Dels kan det uppstå systemrisker. Om stora amerikanska stablecoins skulle få problem kan effekterna spridas över gränserna, något Thedéen menar redan nu kräver global samordning. Med andra ord, även om Sverige skulle välja att inte ha en egen digital valuta kommer vi ändå att påverkas av vad som sker i utlandet, inte minst med tanke på kopplingarna till statsobligationer som vi skrev mycket om i veckobrevet 21 november.
Theden ser också ett antal andra risker med en e-krona. Om hushåll börjar hålla e-kronor direkt hos Riksbanken kan det minska inlåningen hos banker som därmed kommer att påverka deras affärsmodell negativt. Det kan göra utlåning dyrare och tvinga banken att finansiera sig på kapitalmarknaden i stället.
Thedéen pekar också på att stora stablecoins som dras med felaktiga säkerheter, bristande transparens eller durationsexponering kan orsaka digitala ”bank runs”, vilket är den risk vi ser som farligast. Om stora utflöden kommer i en stablecoin kommer utgivaren tvingas sälja av de statsobligationer man håller som säkerhet med stigande räntor och finansiell oro som följd.
Han säger dessutom att en e-krona måste balansera spårbarhet, anonymitet och säkerhet.
För mycket transparens skapar integritetsproblem. För lite skapar risk för penningtvätt. Vi vill här inflika att den amerikanska transparensen är mycket låg och väljer man att ha högre transparens i Sverige och Europa kommer efterfrågan på europeiska stablecoins sannolikt bli begränsad.
Den främsta användningen av stablecoin som vi hittills har sett i USA är inte som betalningsmedel utan som investering. Ett bra sätt att ta hem pengar till USA från skatteparadis exempelvis. Trumps huvudsyfte med stablecoins är som sagt att skapa efterfrågan i amerikanska statsobligationer och han har hittills varit beredd att se mellan fingrarna kring var pengarna kommer ifrån…
Veckans Vinnare
I de globala fonderna toppas listan denna vecka, av Flex Ltd, Aisin Corp och Sinch som alla är upp mellan 7–14%.
I Småbolagsfonden hittar vi vinnarna bland Veckans Bolag Addvise, SHT och Sinch med uppgångar på mellan 7–30%.
Veckans Räntespaning
Vi fick räntebesked från FED under onsdagskvällen och som väntat sänktes styrräntan med 25 baspunkter. På räntesidan har de svenska räntorna fortsatt att stiga marginellt på både 2- och 10-års löptid. I USA sjönk räntan på 2-års löptid efter räntesänkningen från FED, samtidigt som 10-årsräntan steg marginellt. De europeiska kreditspreadarna har fortsatt att krympa något. Spreadarna för Investment Grade minskade med närmare 1,5 baspunkter och spreadarna för High Yield minskade med ungefär 6,5 baspunkter.
De svenska inflationssiffrorna kom också in under veckan. Inflation mätt som KPIF landade på 2,3 procent i årstakt för november, ned från 3,1 procent i oktober. Riksbankens prognos låg på 2,1 procent, så utfallet var nära den bedömning som gjordes i september. Inflationen exklusive energi, KPIFXE, sjönk från 2,8 procent i oktober till 2,4 procent i november, vilket var i linje med förväntningarna.
På primärmarknaden har aktiviteten varit något lugnare, men vi deltog i två emissioner för fondernas räkning under veckan. Boliden emitterade 500 miljoner SEK på 5 års löptid med en kupong om 3M Stibor + 115 baspunkter. Vi deltog även i en emission från BEWI Invest, som emitterade 1 miljard NOK på 4 års löptid i en säkerställd obligation som betalar 3M Nibor + 775 baspunkter.
Trevlig helg önskar Cicero Fonder
