I veckan har vi sett lite av varannandagsmarknad men torts allt med en del ljusglimtar, som till exempel VAT Groups och TSMC:s rapporter.
Världsindex är därmed upp 0,55% under veckan. Vi noterar att Europa presterar klart bättre än USA, Eurostoxx 600 var upp 1,8% i jämförelse med endast +0,38% för S&P 500.
Veckans Bolag – Swedbank
Swedbank är, som ni alla vet, en fullservicebank med fyra hemmamarknader, Sverige samt Estland, Lettland och Litauen, där Sverige står för övervägande delen av verksamheten, Baltikum är omkring 20%, Den svenska affären domineras av hushåll och småföretag, medan Baltikum historiskt varit en viktig vinstbidragare med högre marginaler.
På utlåningssidan för Swedbank svenska bolån störst. Banken är en av landets största bolåneaktörer med en marknadsandel på omkring 22% inklusive volymer via fristående Sparbanker (ca 4%). I absoluta tal låg utlåningen till svenska bolånekunder på 915 mdkr i Q3 2025, medan företagsutlåningen i Sverige låg kring 527 mdkr vilket illustrerar hur bolån fortsatt är den enskilt viktigaste produktkategorin.
Räntenettot fortsatt den enskilt största intäktskällan för Swedbank. Under 2024 uppgick räntenettot till knappt 50 miljarder kronor, vilket motsvarar drygt 60 procent av koncernens totala intäkter. Det höga räntenettot speglar bankens stora exponering mot bolån och inlåning från hushåll, där Swedbank historiskt haft en stark finansieringsposition. Även om räntenettot sannolikt toppade under perioden med snabbt stigande styrräntor, bedömer vi att nivån förblir strukturellt hög så länge räntesänkningarna är på paus och konkurrensen om inlåning är mer rationell än tidigare.
Utöver räntenettot på omkring 50 mdkr har Swedbank också betydande provisionsintäkter, där fond- och sparaffären är den största bidragsgivaren till provisionsnetto på omkring 17 mdkr.
Dessutom bidrar kort- och consumer finance-verksamheten årligen med 1–1,5 mdkr till Swedbanks vinst.
Vi har ganska stora övervikter i de svenska mandaten och äger även svenska banker generellt, även i de globala mandaten, eftersom vi bedömer att kapitaldistributionen, i form av utdelningar och i vissa fall återköp, kommer att vara fortsatt hög de kommande åren. Swedbank har själva höjt ambitionsnivån genom att ha en utdelningspolicy på 60–70% av årsvinsten, vilket gör kassaflödet till aktieägarna mer förutsägbart och generellt är alla de svenska bankerna överkapitaliserade i dagsläget. Dessutom tror vi att klimatet för bankverksamhet succesivt blir gynnsammare under de närmaste åren med start under 2026. När Riksbankens räntesänkningsfas är över, eller åtminstone går på paus, blir det lättare för banker att jobba med marginalerna, alltså skillnaden mellan inlånings- och utlåningsräntor, än i ett klimat där styrräntan faller snabbt och pristrycket på bolån samtidigt är hårt.
I veckan kom en riktigt bra nyhet för Swedbank, nämligen att USA:s justitiedepartement (DOJ) har stängt sin utredning av Swedbank utan åtgärd, de delar alltså inte ut någon bot för de undersökta penningtvättsanklagelserna i Baltikum under 10-talet. Det här är viktigt eftersom DOJ allmänt har setts som den största binära risken där förväntansbilden för en bot har legat över 10 mdkr och skapat långvarig osäkerhet. Många utländska investerare har valt att inte investera i Swedbank på grund av osäkerheten.
Det är visserligen värt att notera att DFS i New York fortfarande har en pågående utredning, och Swedbank säger att man inte kan bedöma finansiell påverkan eller tidplanför denna utredning, men vi är nu åtminstone ett steg på vägen till att slippa binära bötesrisker i Swedbank. När även den sista utredningen är ur vägen kan banken på ett mer offensivt sätt adressera sitt stora överskottskapital.
Swedbank, och övriga svenska banker har kommit upp i värdering de senaste åren och handlar mellan P/E 11 och P/E 12 2026 vilket i linje med europeiska konkurrenter men nordiska storbanker handlas historiskt med en premie mot europeiska banker, dels på grund av högre lönsamhet och starkare kapitalisering, dels för stabilare kreditkvalitet och därmed lägre risk. Vi menar därmed att värderingarna känns helt ok på dessa nivåer.
När det gäller regulatorns krav på kapitalisering uppgår detta inklusive ordinarie minimikrav, kapitalbuffertar och SREP-krav till ungefär 14,8 %, enligt senaste kvartalsrapporten. Det innebär att Swedbank sitter med en kapitalövervikt på cirka 5 procentenheter ovanför det tillsynsmyndigheterna kräver. Om vi räknar med bankens faktiska kärnprimärkapital (CET1) på cirka 177 miljarder kronor och ett totalt REA (riskvägda summan av bankens tillgångar) på runt 900 miljarder kronor, så innebär en buffert på 5 procentenheter en ekonomisk marginal i storleksordningen ungefär 45 mdkr eller drygt 40 kr/aktie. Denna marginal ger banken stor handlingsfrihet och utrymme att hålla utdelningar och återköp stabila även i ogynnsamma perioder framöver. Man kan även absorbera tillfälliga förluster utan att krympa kapitalbasen under tillsynsnivån och dessutom expandera utlåning eller investera i tillväxtområden med bibehållen robust kapitalställning och i så fall öka tillväxten i banken.
Det blir spännande att fortsätta att följa de svenska bankerna i allmänhet och Swedbank i synnerhet under 2026.
Veckans Händelse – AI lever – starka signaler om investeringsboomen
Vi skrev förra veckan om Atlas Copco som veckans bolag då vi hade ökat inför 2026 och haft en tydlig känsla av att marknaden gradvis börjar röra sig i bolagets riktning. Under den gångna veckan har vi fått flera intressanta datapunkter som stärker den bilden, inte minst från VAT Group och TSMC, som båda rapporterat siffror och kommentarer som signalerar ett förbättrat läge mot slutet av året och in i 2026.
Den tydligaste signalen kommer från schweiziska VAT Group, världsledande inom högprecisionsventiler till halvledarindustrin. VAT levererar vakuumventiler som är helt avgörande i avancerade tillverkningssteg inom halvledare, särskilt i litografi, deposition och etsning som är processer där extrem renhet och exakt tryckkontroll är kritiska. I sin rapport visade VAT både stark försäljning och tydligt stigande orderingång under Q4, med särskilt stark efterfrågan från ledande teknologibolag. Bolaget betonade dessutom att minneskapaciteten för 2026 i praktiken redan är slutsåld, vilket är ett ovanligt tydligt besked så här långt i förväg i cykeln.
Även om utvecklingen mellan VAT och Atlas Copcos Vacuum Technique historiskt inte varit helt synkron, är signalvärdet ändå viktigt. Båda är exponerade mot samma underliggande investeringstrender inom halvledare, AI och avancerad tillverkning. VATs kommentarer om ledande tech-bolag och kapacitetsutnyttjande indikerar att investeringsviljan hos chipproducenterna är på väg tillbaka, vilket bör vara relevant även för Atlas Copcos vakuumverksamhet, där vi och konsensus i nuläget räknar med cirka 9–10 procent organisk ordertillväxt i Q4, men fortsatt relativt flack utveckling kvartal för kvartal. Med andra ord finns kanske utrymme för positiva överraskningar.
Även TSMC rapporterade under veckan siffror som i stort bekräftar bilden av ett gradvis förbättrat investeringsklimat. TSMC:s rapport var kanske inte lika direkt relevant för Atlas Copco som VATs, men bolagets kommentarer kring stabiliserad capex och fortsatt stark efterfrågan kopplad till AI, avancerade logikchip och datacenter är ändå viktiga. Det är dessa investeringar som i nästa led driver efterfrågan på utrustning, vakuumlösningar och kringutrustning vilket är områden där Atlas Copco är väl positionerat.
Avslutningsvis är det värt att också lyfta minnesmarknaden, som utvecklats snabbt det senaste halvåret. Priserna på minneskretsar, särskilt HBM (High Bandwidth Memory) som används i AI-applikationer, har stigit kraftigt. Flera OEM-bolag, däribland Dell, har uttryckt osäkerhet kring sin försäljning till följd av de snabbt ökande minneskostnaderna. Bakgrunden är i huvudsak ett strukturellt utbudsproblem. Under de svaga åren 2022–2023 drog flera minnestillverkare kraftigt ned på investeringar och kapacitet, och en större aktör valde dessutom att helt eller delvis lämna vissa segment av standardminnen och moduler. När efterfrågan nu har kommit tillbaka, och dessutom förändrats i karaktär genom AI-driven efterfrågan på avancerade minneslösningar, har utbudet helt enkelt inte hängt med.
Detta har en tydlig koppling till datacenter- och AI-marknaden. AI-servrar kräver mer avancerat minne per beräkningsenhet än traditionella servrar, vilket skapar flaskhalsar i hela värdekedjan. För investeringscykeln innebär det att både chip- och minnestillverkare tvingas öka capex ytterligare, trots att vissa kunder kortsiktigt pressas av högre komponentkostnader. På sikt stärker detta bilden av en ny investeringsfas i datacenter och halvledare, en miljö där bolag som Atlas Copco, via sin vakuumverksamhet, historiskt har haft mycket god hävstång när volymerna väl vänder upp.
Sammantaget bekräftar veckans rapporter vår grundtes att vi är på väg in i ett bättre industriellt och teknologiskt investeringsklimat inför 2026, där flera ledande indikatorer nu börjar peka åt samma håll.
Veckans Spaning – Venezuela efter Maduro – vad är Trumps mål?
USA:s avsättande av Nicolás Maduro är ett av de mest dramatiska geopolitiska tilltagen på det västra halvklotet på decennier. För Venezuela nalkas nu ett vägskäl som innebär både betydande möjligheter och påtagliga risker, samtidigt som händelsen fått långtgående konsekvenser för maktbalansen mellan USA, Kina, Ryssland och Iran.
Frågan om vad som faktiskt kommer att hända i Venezuela är fortfarande öppen. I ett optimistiskt scenario kan amerikanskt stöd bana väg för en politisk övergång, stabilisering och gradvis ekonomisk återstart. Landet sitter på världens största bevisade oljereserver, men produktionen har kollapsat efter år av misskötsel, sanktioner och brist på investeringar. Med rätt institutionella reformer, kapital och tekniskt kunnande finns förutsättningar för en långsiktig återhämtning. Samtidigt finns ett mer Trump-cyniskt scenario där USA prioriterar snabb återstart av oljeexporten framför demokratiska processer, eller i värsta fall ett scenario där rivaliserande maktfaktorer drar landet mot fortsatt instabilitet och ökade konflikter.
Trumps mål i Venezuela sträcker sig sannolikt bortom endast oljan i sig. Oljan är nog förvisso viktig, men kanske snarare som ett strategiskt mål än slutmålet. USA:s agerande ska ses i ljuset av en tydlig återgång till Monroe-doktrinen där västra halvklotet åter betraktas som ett amerikanskt intresseområde där andra stormakters närvaro inte accepteras. Under Maduro hade Kina, Ryssland och Iran etablerat ett betydande inflytande med Kina som den dominerande aktören genom lån, oljeavtal och diplomatiskt stöd. Att slå undan denna närvaro framstår för oss som minst lika viktigt för Trump som att säkra tillgång till energiresurser.
Kina var Venezuelas viktigaste strategiska partner i regionen, och Maduroregimens fall har sannolikt tvingat Peking till en omprövning av sin Latinamerika-strategi. Man kan med all önskad tydlighet vara säker på att Kina är mycket missnöjda med de senaste veckornas utveckling. I kinesiska policykretsar ses nu USA:s agerande som ett tydligt bevis på att Washington är berett att använda tuffa maktmedel för att försvara sitt närområde med militära medel, vilket får ses som en klar upptrappning om man ser till säkerhetsläget mellan USA och Kina. Det har i sin tur stärkt de krafter i Kina som argumenterar för att fokusera ännu tydligare på landets egna kärnintressen, främst Taiwan. Därmed kan Venezuela bli en bricka i ett större geopolitiskt spel, där USA signalerar dominans i väst och Kina söker kompensation i öst och också känner sig manat att i närtid försöka inkorporera Taiwan. USA har banat vägen för att legitimera militär intervention som ett maktmedel för stormakterna att uppnå sina geopolitiska mål. Något som i decennier har varit otänkbart.
Trump har i veckan haft möten med amerikanska oljebolag då han önskar att de kommer att vilja investera i Venezuela när krutröken har lagt sig. Men på kort sikt är svaret från dem långt ifrån självklart. Landets oljesektor är i dåligt skick, rättssystemet är svagt och den politiska framtiden osäker. Stora amerikanska bolag är sannolikt ovilliga att göra gigantiska långsiktiga investeringar utan tydliga spelregler, stabilitet och garantier. Samtidigt är signalerna från Washington tydliga. Trump har bjudit in amerikanska energibolag till samtal om Venezuelas framtid, och bedömare nära Vita huset talar öppet om hjälp med bolagens skuldomstrukturering i utbyte mot exklusiva rättigheter för dem i Venezuela.
På medellång sikt är det därför sannolikt att amerikanska bolag återvänder Washingtons ekonomiska hjälp och beskydd. Initiala investeringar lär fokusera på befintliga fält och snabb produktionsökning snarare än stora greenfield-projekt. För Trump handlar det inte nödvändigtvis om att USA ska “konfiskera” Venezuelas olja, utan om att säkerställa att den inte kontrolleras av geopolitiska rivaler, som Kina.
För oss ter sig de senaste veckornas utveckling som näst intill osannolika, vi tror att man ska se på det som något större i ett geopolitiskt världsspel där Venezuelas demokratiska utveckling inte är i fokus, ur ett amerikanskt perspektiv, utan snarare andra geopolitiska intressen.
Enligt bilden ovan från Bloomberg finns tre möjliga scenarion som Bloomberg ser som sannolika för utvecklingen i Venezuela
1) I det mest positiva scenariot sker en fredlig politisk övergång där USA:s stöd bidrar till etableringen av fungerande demokratiska institutioner och politiskt lugn. I detta läge återhämtar sig Venezuelas ekonomi tydligt och BNP når tillbaka mot 400 miljarder dollar-nivån, oljeproduktionen stiger mot 3 miljoner fat per dag och statsskulden kan börja stabiliseras eller falla mot mer hållbara nivåer. Venezuelas oljeproduktion idag är under 1 miljon fat per dag och 3 miljoner fat per dag har man inte lyckats åstadkomma sedan 70-talet då kommunisterna tog makten och kastade ut amerikanska oljebolag. Detta innebär också att den venezuelanska befolkningen i landsflykt, som idag uppgår till omkring åtta miljoner personer, kan börja återvända, och demokratin kan stärkas samt korruptionen minska, även om landets suveränitet fortfarande behöver byggas upp steg för steg och också kommer att styras av USA.
2) Ett mer måttligt scenario är att Venezuela når en slags teknisk stabilitet utan stark politisk förnyelse. Här ser vi en blygsam ekonomisk återhämtning och en oljeproduktion som tar sig över 1 miljon fat per dag, men inte mer. Skulderna kan rulla vidare, kanske i ett lägre tempo utan att ge utrymme för större investeringar. Exil-Venezuelaner väntar kvar utomlands i stor utsträckning för att se vad som händer, och globalt uppfattas Venezuela som ett land i vänteläge där demokrati- och suveränitetsutveckling uteblir i skuggan av stora externa aktörers intressen.
3) Kaos! I det mest negativa utfallet faller Venezuela djupare in i kaos med politiska fraktioner, miliser och konkurrerande intressen som kämpar om makten, och statens institutioner kollapsar, helt eller delvis. BNP kan krympa ytterligare, väl under 100 miljarder dollar, och oljeproduktionen falla långt under 1 miljon fat per dag, vilket leder till att landets skulder fortsätter att växa till ohanterlighet. Fler venezuelaner lämnar landet, förtroendet för USA och internationella aktörer försämras, både på grund av det humanitära lidandet och bristen på en tydlig väg framåt.
Scenariona ovan kan bidra till att dra slutsatser om framtiden och för oss känns de tre rimliga i fallande ordning med tanke på den intervention som USA har valt att inleda. Samtidigt ska vi komma ihåg att det inte alltid är helt lätt att nå önskade mål som utomstående aggressiv stat. Ett tydligt exempel på det är exempelvis Afghanistan. Det blir intressant att följa utvecklingen i Venezuela….
Veckans Vinnare
I de globala fonderna toppas listan denna vecka, av Jabil Scandinavian Environ Systems och Mizuho Financials som alla är upp mellan 9–13%.
I Småbolagsfonden hittar vi vinnarna bland Karnov, SHT och Autoliv med uppgångar på mellan 4–6%.
Veckans Räntespaning
Hög aktivitet på primärmarknaden.
Årets första fulla vecka präglades av hög aktivitet på primärmarknaden, samtidigt som räntemarknaden utvecklades relativt stillsamt. Räntenivåerna var i stort sett oförändrade både i Sverige och USA. Svenska räntor noterades något lägre under veckan, medan de amerikanska räntorna steg marginellt. Kreditspreadarna rörde sig i princip sidledes.
Under veckan fick vi också ny svensk statistik som pekar på att ekonomin börjar visa tydligare tecken på återhämtning. Hushållskonsumtionen ökade med 1 procent i november jämfört med oktober och var 3,5 procent högre än samma månad föregående år. Samtidigt stärktes orderingången i svensk industri kraftigt – upp 11,8 procent jämfört med oktober och hela 23 procent jämfört med november 2024.
Ett av fondens innehav inom läkemedelssektorn, Sobi, lämnade under veckan en omvänd vinstvarning efter att resultatet för det fjärde kvartalet överträffat tidigare prognoser. Intäkterna uppgick till 28,2 miljarder kronor och den justerade EBITA-marginalen landade på cirka 40 procent. Bolaget presenterar sin fullständiga årsrapport den 5 februari.
Som nämnts var aktiviteten på primärmarknaden hög, med ett stort antal emissioner. Vi deltog bland annat i en emission från Heimstaden Bostad, som emitterade 500 miljoner euro i en junior obligation med en kupong om 5 procent. Intresset för emissionen var betydande och orderboken uppgick till över 2 miljarder euro.
Trevlig helg önskar Cicero Fonder
